Εδώ και περίπου 100 χρόνια, ο καπιταλισμός δείχνει μια μεροληψία υπέρ της μόχλευσης. Σε αντίθεση με τα μερίσματα, τα οποία καταβάλλονται μόνον αφού το κράτος έχει κρατήσει το μερίδιό του από τα κέρδη, οι τόκοι αφαιρούνται από τα προ φόρων κέρδη, συρρικνώνοντας το κομμάτι της πίτας το οποίο είναι διαθέσιμο για τον κρατικό "κορβανά".
Αυτή η λογιστική παραδοξότητα, η οποία αντιμετωπίζει το κεφάλαιο που προέρχεται από χρέος ευνοϊκότερα από τα ίδια κεφάλαια, οδήγησε σε μια "βιομηχανία" εξαγορών μέσω μόχλευσης, επέβαλε στους συντάκτες μιας μελέτης - σταθμού στην ιστορία της οικονομικής θεωρίας (που είχε κερδίσει βραβείο Νόμπελ) να δημοσιεύσουν αναθεωρημένη έκδοσή της και διαδραμάτισε ρόλο στη χρηματοοικονομική κρίση του 2008.
Η δυσαρέσκεια προς τη συγκεκριμένη ανωμαλία σιγοβράζει εδώ και καιρό, ειδικά στις αναπτυσσόμενες οικονομίες που "διψούν" για φορολογικά έσοδα.
Ο κοροναϊός αναθερμαίνει τη σχετική συζήτηση.
Οι εταιρικές ζημίες ίσως χρειαστεί να κοινωνικοποιηθούν μαζικά προκειμένου οι εκτοπισμένοι από τη δουλειά τους εργαζόμενοι να επιστρέψουν στην εργασία τους και να αποτραπεί ένα ανεξέλεγκτο σπιράλ διολίσθησης της παγκόσμιας οικονομίας στην ύφεση.
Για να αντιμετωπιστεί η αντίδραση που θα υπάρξει στη χρήση δημόσιου χρήματος για τη σωτηρία ιδιωτικών κερδών, όλο και περισσότερες χώρες ενδέχεται να ακολουθήσουν το Κογκρέσο των ΗΠΑ και την ρυθμιστική αρχή του τραπεζικού συστήματος του Ηνωμένου Βασιλείου, που πιέζουν να σταματήσουν οι αγορές ιδίων μετοχών και η διανομή μερισμάτων.
Ωστόσο, η εταιρική διάσωση αυτή τη φορά μπορεί να συνεπάγεται την αναδιάρθρωση των λογιστικών κανόνων για την ενθάρρυνση της απομόχλευσης, έτσι ώστε οι διασώσεις με κρατικό χρήμα να απαιτούνται λιγότερο συχνά και να είναι λιγότερο δαπανηρές.
Οι εταιρικές ζημίες ίσως χρειαστεί να κοινωνικοποιηθούν μαζικά προκειμένου οι εκτοπισμένοι από τη δουλειά τους εργαζόμενοι να επιστρέψουν στην εργασία τους και να αποτραπεί ένα ανεξέλεγκτο σπιράλ διολίσθησης της παγκόσμιας οικονομίας στην ύφεση.
Για να αντιμετωπιστεί η αντίδραση που θα υπάρξει στη χρήση δημόσιου χρήματος για τη σωτηρία ιδιωτικών κερδών, όλο και περισσότερες χώρες ενδέχεται να ακολουθήσουν το Κογκρέσο των ΗΠΑ και την ρυθμιστική αρχή του τραπεζικού συστήματος του Ηνωμένου Βασιλείου, που πιέζουν να σταματήσουν οι αγορές ιδίων μετοχών και η διανομή μερισμάτων.
Ωστόσο, η εταιρική διάσωση αυτή τη φορά μπορεί να συνεπάγεται την αναδιάρθρωση των λογιστικών κανόνων για την ενθάρρυνση της απομόχλευσης, έτσι ώστε οι διασώσεις με κρατικό χρήμα να απαιτούνται λιγότερο συχνά και να είναι λιγότερο δαπανηρές.
Η ιστορική καταγωγή της "στρέβλωσης"
Ήταν το 1918, όταν δηλαδή οι οικονομολόγοι συνέκριναν την παγκόσμια εξάπλωση του φόρου επί των υπερβολικών εταιρικών κερδών της περιόδου του πολέμου με την εξίσου παγκόσμια εξάπλωση της ισπανικής γρίπης, που οι ΗΠΑ κάμφθηκαν και επέτρεψαν την έκπτωση όλων των καταβληθέντων τόκων από το φορολογητέο κέρδος.
Ήταν ένα προσωρινό μέτρο για την ανακούφιση των επιχειρήσεων, ωστόσο μολονότι τα επιπλέον φορολογικά βάρη έπαψαν να βαρύνουν τις επιχειρήσεις ήδη από το 1921, η ευνοϊκή μεταχείριση των εσόδων από δανεικά κεφάλαια παρέμεινε και μάλιστα αντιγράφηκε σε όλο τον κόσμο.
Η θετική προκατάληψη υπέρ τους χρέους είναι εντελώς πραγματικό και εδραιωμένο φαινόμενο.
Στα τέλη της δεκαετίας του 1950, οι ακαδημαϊκοί Franco Modigliani και Merton Miller προέβησαν στην αμφιλεγόμενη διαβεβαίωση ότι οι εταιρείες πρέπει να στέκονται αδιάφορες για το κλάσμα χρέους προς ίδια κεφάλαια στην κεφαλαιακή δομή τους.
Πέντε χρόνια αργότερα, οι καθηγητές προέβησαν σε διόρθωση, αναγνωρίζοντας ότι ένα δολάριο χρέους αύξανε την αξία μιας επιχείρησης κατά 50 σεντς, στη βάση του τότε κυρίαρχου εταιρικού φορολογικού συντελεστή.
Η ιδέα της παρακράτησης φόρου επί των πληρωμών τόκων κυκλοφορεί τουλάχιστον από το 1982, ωστόσο πώς θα λάμβανε τότε πίστωση ένας ξένος επενδυτής ή ένας απαλλαγμένος από φόρους ντόπιος επενδυτής; Καμία χώρα δεν θα ήθελε οι ξένοι επενδυτές να "διαφύγουν" του εταιρικού της χρέους και να κατευθυνθούν εκεί προς μέρη όπου δεν υπάρχει παρακράτηση.
Οι αναπτυσσόμενες οικονομίες είναι επίσης αμφίθυμες. Οι φορολογικές αρχές τους μισούν την πρακτική των πολυεθνικών να δίνουν δάνεια στις κερδοφόρες θυγατρικές τους, μειώνοντας έτσι το φορολογητέο εισόδημά τους σε φτωχές χώρες.
Από την άλλη πλευρά, δεν χρειάστηκε πολύς χρόνος για τις ντόπιες επιχειρήσεις στην Ασία, τη Λατινική Αμερική ή την Ανατολική Ευρώπη προκειμένου να κατανοήσουν ότι και αυτές θα μπορούσαν να προσελκύσουν μεγάλες δεξαμενές δυτικών αποταμιεύσεων, εκτινάσσοντας τις αποδόσεις για τους μετόχους τους με τη χρήση υψηλότερης μόχλευσης.
Βοήθησε πολύ το γεγονός ότι το κόστος του χρέους εξέπιπτε της φορολόγησης. Στον βαθμό που τα δάνεια προέρχονταν από τις κρατικές τοπικές τράπεζες, το εισόδημα των πιστωτικών ιδρυμάτων έφθανε στο κράτος με τη μορφή φόρων και μερισμάτων.
Μετά την κρίση του 2008, οι υπεύθυνοι για τη χάραξη πολιτικής εξέφρασαν την ανησυχία τους για την τραπεζική επέκταση που είχε χρηματοδοτηθεί από χρέος τις τελευταίες τρεις δεκαετίες.
Πέραν όμως του προσδιορισμού υψηλότερων ορίων απαιτουμένων κεφαλαίων για τις τράπεζες από τις ρυθμιστικές αρχές, δεν μπορούσαν να κάνουν και πολλά για να αποτινάξουν την δύναμη της αδράνειας.
Όπως επισήμανε το 2010 η McKinsey, η αντικατάσταση του αποθέματος του χρέους του χρηματοπιστωτικού τομέα με ίδια κεφάλαια σε μόλις 14 χώρες θα απαιτούσε περισσότερο από το 60% του τότε υφιστάμενου παγκόσμιου μετοχικού κεφαλαίου.
Δεν έχουν όλα τα κεφάλαια το ίδιο κόστος
Δεν είναι λοιπόν περίεργο το γεγονός ότι η παγκόσμια οικονομία συνέχισε τη συσσώρευση χρέους.
Πέντε χρόνια αργότερα, οι καθηγητές προέβησαν σε διόρθωση, αναγνωρίζοντας ότι ένα δολάριο χρέους αύξανε την αξία μιας επιχείρησης κατά 50 σεντς, στη βάση του τότε κυρίαρχου εταιρικού φορολογικού συντελεστή.
Η ιδέα της παρακράτησης φόρου επί των πληρωμών τόκων κυκλοφορεί τουλάχιστον από το 1982, ωστόσο πώς θα λάμβανε τότε πίστωση ένας ξένος επενδυτής ή ένας απαλλαγμένος από φόρους ντόπιος επενδυτής; Καμία χώρα δεν θα ήθελε οι ξένοι επενδυτές να "διαφύγουν" του εταιρικού της χρέους και να κατευθυνθούν εκεί προς μέρη όπου δεν υπάρχει παρακράτηση.
Οι αναπτυσσόμενες οικονομίες είναι επίσης αμφίθυμες. Οι φορολογικές αρχές τους μισούν την πρακτική των πολυεθνικών να δίνουν δάνεια στις κερδοφόρες θυγατρικές τους, μειώνοντας έτσι το φορολογητέο εισόδημά τους σε φτωχές χώρες.
Από την άλλη πλευρά, δεν χρειάστηκε πολύς χρόνος για τις ντόπιες επιχειρήσεις στην Ασία, τη Λατινική Αμερική ή την Ανατολική Ευρώπη προκειμένου να κατανοήσουν ότι και αυτές θα μπορούσαν να προσελκύσουν μεγάλες δεξαμενές δυτικών αποταμιεύσεων, εκτινάσσοντας τις αποδόσεις για τους μετόχους τους με τη χρήση υψηλότερης μόχλευσης.
Βοήθησε πολύ το γεγονός ότι το κόστος του χρέους εξέπιπτε της φορολόγησης. Στον βαθμό που τα δάνεια προέρχονταν από τις κρατικές τοπικές τράπεζες, το εισόδημα των πιστωτικών ιδρυμάτων έφθανε στο κράτος με τη μορφή φόρων και μερισμάτων.
Μετά την κρίση του 2008, οι υπεύθυνοι για τη χάραξη πολιτικής εξέφρασαν την ανησυχία τους για την τραπεζική επέκταση που είχε χρηματοδοτηθεί από χρέος τις τελευταίες τρεις δεκαετίες.
Πέραν όμως του προσδιορισμού υψηλότερων ορίων απαιτουμένων κεφαλαίων για τις τράπεζες από τις ρυθμιστικές αρχές, δεν μπορούσαν να κάνουν και πολλά για να αποτινάξουν την δύναμη της αδράνειας.
Όπως επισήμανε το 2010 η McKinsey, η αντικατάσταση του αποθέματος του χρέους του χρηματοπιστωτικού τομέα με ίδια κεφάλαια σε μόλις 14 χώρες θα απαιτούσε περισσότερο από το 60% του τότε υφιστάμενου παγκόσμιου μετοχικού κεφαλαίου.
Δεν έχουν όλα τα κεφάλαια το ίδιο κόστος
Δεν είναι λοιπόν περίεργο το γεγονός ότι η παγκόσμια οικονομία συνέχισε τη συσσώρευση χρέους.
Η Κίνα ενίσχυσε τον δανεισμό για να διατηρήσει την υψηλή της ανάπτυξη σε έναν κόσμο που κινείτο σε χαμηλές αναπτυξιακές ταχύτητες.
Η Ινδία λεηλάτησε τον χρηματοπιστωτικό της τομέα προκειμένου να επιτύχει ρυθμούς επέκτασης τύπου Κίνας.
Από την πλευρά της προσφοράς, καθώς οι τράπεζες υποχωρούσαν υπό τη ρυθμιστική πίεση για περισσότερα κεφάλαια, τη θέση τους κατέλαβαν ιδιωτικές πιστώσεις από ασφαλιστικές εταιρείες, συνταξιοδοτικά ταμεία και άλλες μη τραπεζικές επιχειρήσεις, για να φθάσουμε σε μια "βιομηχανία" 300 δισεκατομμυρίων δολαρίων έως το 2018, από 100 δισ. δολ. το 2010.
Η πρόσθετη εταιρική αξία που συγκεντρώθηκε με φθηνό χρέος δεν αποτελεί "δωρεάν γεύμα". Εσωτερικό σημείωμα από συζητήσεις εντός του Διεθνούς Νομισματικού Ταμείου προειδοποιούσε το 2011 ότι "το κόστος της κοινωνικής ευημερίας είναι μεγαλύτερο - πιθανόν πολύ μεγαλύτερο - σε σχέση με εκείνο που θεωρούσαμε".
Η αναθεώρηση του φορολογικού κώδικα στις ΗΠΑ το 2017 περιόρισε την φοροαπαλλαγή των τόκων στο 30% των EBITDA ως αντιστάθμιση για τη μείωση του εταιρικού φορολογικού συντελεστή στο 21%, από 35% προηγουμένως.
Από την πλευρά της προσφοράς, καθώς οι τράπεζες υποχωρούσαν υπό τη ρυθμιστική πίεση για περισσότερα κεφάλαια, τη θέση τους κατέλαβαν ιδιωτικές πιστώσεις από ασφαλιστικές εταιρείες, συνταξιοδοτικά ταμεία και άλλες μη τραπεζικές επιχειρήσεις, για να φθάσουμε σε μια "βιομηχανία" 300 δισεκατομμυρίων δολαρίων έως το 2018, από 100 δισ. δολ. το 2010.
Η πρόσθετη εταιρική αξία που συγκεντρώθηκε με φθηνό χρέος δεν αποτελεί "δωρεάν γεύμα". Εσωτερικό σημείωμα από συζητήσεις εντός του Διεθνούς Νομισματικού Ταμείου προειδοποιούσε το 2011 ότι "το κόστος της κοινωνικής ευημερίας είναι μεγαλύτερο - πιθανόν πολύ μεγαλύτερο - σε σχέση με εκείνο που θεωρούσαμε".
Η αναθεώρηση του φορολογικού κώδικα στις ΗΠΑ το 2017 περιόρισε την φοροαπαλλαγή των τόκων στο 30% των EBITDA ως αντιστάθμιση για τη μείωση του εταιρικού φορολογικού συντελεστή στο 21%, από 35% προηγουμένως.
Το Ηνωμένο Βασίλειο, επίσης, έθεσε σχετικό όριο.
Τότε, όμως, ήρθε ο κορονοϊός. Η τεράστια κλίμακα οικονομικής αναταραχής και απώλειας θέσεων εργασίας σημαίνει ότι κυβερνήσεις και κεντρικές τράπεζες θα ενώσουν τις δυνάμεις τους.
Οι δημοσιονομικές δαπάνες της Ιαπωνίας ύψους σχεδόν 1 τρισεκατομμυρίων δολαρίων δίνουν τον τόνο του εξαιρετικά εκτεταμένου δημόσιου δανεισμού. Ωστόσο, εάν αναλάβουν πιο ενεργό οικονομικό ρόλο, οι κυβερνήσεις θα θέλουν επίσης να καταδείξουν ότι δεν αναλαμβάνουν να δημιουργήσουν ένα "απατεωνίστικο" σχέδιο πυραμίδας τύπου Ponzi.
Η απαγόρευση της φοροαπαλλαγής στους τόκους θα δημιουργήσει πόρους και θα παίξει ρόλο στη διαμόρφωση ευρύτερου κλίματος κοινωνικής ευημερίας.
Όπως σημείωσε πρόσφατα ο ανεξάρτητος σχεδιαστής στρατηγικής Gerard Minack, ο κόσμος μας είναι έτοιμος να μεγιστοποιήσει τις χρηματοοικονομικές αποδόσεις, στη βάση της υπόθεσης ότι τίποτα δεν πρόκειται να πάει στραβά.
Όταν τελικά αυτό συμβαίνει, όχι μόνο μία αλλά δύο φορές μέσα σε 12 χρόνια, οι πολιτικοί πρέπει να αναρωτηθούν εάν μια μικρότερη, πιο ανθεκτική επιχείρηση, που έχει χάσει μικρό μόνο μέρος της αξίας σε σχέση με πριν, είναι καλύτερη από μια μεγαλύτερη, αλλά πολύ πιο "εύθραυστη" επιχείρηση.
Μια ευκαιρία που δεν πρέπει να χαθεί
Ο Minack πιστεύει επίσης ότι οι προσωρινοί περιορισμοί στην αγορά ιδίων μετοχών θα μπορούσαν να συνοδεύονται από αλλαγές στη φορολογική αντιμετώπιση του εταιρικού χρέους.
Με βιομηχανικούς και εταιρικούς κλάδους όλων των ειδών να ικετεύουν τις κυβερνήσεις για παροχή κεφαλαίων επιβίωσης, εκπτώσεις, ακόμη και για καταβολή μισθών στους εργαζόμενους, η διαπραγματευτική δύναμη των επιχειρήσεων βρίσκεται στα "τάρταρα".
Η ημιτελής ατζέντα φορολογικής μεταρρύθμισης έχει λοιπόν μια ευκαιρία ολοκλήρωσης. Δεδομένου ότι οι προμηθευτές χρηματοδότησης είναι διεσπαρμένοι σε όλο τον κόσμο, μια παρακράτηση φόρου επί των πληρωμών τόκων θα μπορούσε να προκαλέσει αναταράξεις.
"Μια λιγότερο ταραχώδης επιλογή", όπως εκτιμούσαν οι καθηγητές του δικαίου Michael Graetz και Alvin Warren σε εργασία τους το 2016, "μπορεί να είναι να αρνηθεί κανείς τις φοροαπαλλαγές στο σύνολο ή σε μέρος των πληρωμών τόκων σε εταιρικό επίπεδο".
Η υπερνίκηση της εδραιωμένης αντίστασης σε μία μεταβολή που συμβαίνει μία φορά στα 100 χρόνια δεν θα είναι εύκολη. Η μόνη στιγμή που μπορεί ωστόσο να γίνει μια τέτοια προσπάθεια είναι...
υπό το φάσμα μιας καταστροφής την οποία ο κόσμος δεν έχει συναντήσει ξανά από την περίοδο της ισπανικής γρίπης.
Τότε, όμως, ήρθε ο κορονοϊός. Η τεράστια κλίμακα οικονομικής αναταραχής και απώλειας θέσεων εργασίας σημαίνει ότι κυβερνήσεις και κεντρικές τράπεζες θα ενώσουν τις δυνάμεις τους.
Οι δημοσιονομικές δαπάνες της Ιαπωνίας ύψους σχεδόν 1 τρισεκατομμυρίων δολαρίων δίνουν τον τόνο του εξαιρετικά εκτεταμένου δημόσιου δανεισμού. Ωστόσο, εάν αναλάβουν πιο ενεργό οικονομικό ρόλο, οι κυβερνήσεις θα θέλουν επίσης να καταδείξουν ότι δεν αναλαμβάνουν να δημιουργήσουν ένα "απατεωνίστικο" σχέδιο πυραμίδας τύπου Ponzi.
Η απαγόρευση της φοροαπαλλαγής στους τόκους θα δημιουργήσει πόρους και θα παίξει ρόλο στη διαμόρφωση ευρύτερου κλίματος κοινωνικής ευημερίας.
Όπως σημείωσε πρόσφατα ο ανεξάρτητος σχεδιαστής στρατηγικής Gerard Minack, ο κόσμος μας είναι έτοιμος να μεγιστοποιήσει τις χρηματοοικονομικές αποδόσεις, στη βάση της υπόθεσης ότι τίποτα δεν πρόκειται να πάει στραβά.
Όταν τελικά αυτό συμβαίνει, όχι μόνο μία αλλά δύο φορές μέσα σε 12 χρόνια, οι πολιτικοί πρέπει να αναρωτηθούν εάν μια μικρότερη, πιο ανθεκτική επιχείρηση, που έχει χάσει μικρό μόνο μέρος της αξίας σε σχέση με πριν, είναι καλύτερη από μια μεγαλύτερη, αλλά πολύ πιο "εύθραυστη" επιχείρηση.
Μια ευκαιρία που δεν πρέπει να χαθεί
Ο Minack πιστεύει επίσης ότι οι προσωρινοί περιορισμοί στην αγορά ιδίων μετοχών θα μπορούσαν να συνοδεύονται από αλλαγές στη φορολογική αντιμετώπιση του εταιρικού χρέους.
Με βιομηχανικούς και εταιρικούς κλάδους όλων των ειδών να ικετεύουν τις κυβερνήσεις για παροχή κεφαλαίων επιβίωσης, εκπτώσεις, ακόμη και για καταβολή μισθών στους εργαζόμενους, η διαπραγματευτική δύναμη των επιχειρήσεων βρίσκεται στα "τάρταρα".
Η ημιτελής ατζέντα φορολογικής μεταρρύθμισης έχει λοιπόν μια ευκαιρία ολοκλήρωσης. Δεδομένου ότι οι προμηθευτές χρηματοδότησης είναι διεσπαρμένοι σε όλο τον κόσμο, μια παρακράτηση φόρου επί των πληρωμών τόκων θα μπορούσε να προκαλέσει αναταράξεις.
"Μια λιγότερο ταραχώδης επιλογή", όπως εκτιμούσαν οι καθηγητές του δικαίου Michael Graetz και Alvin Warren σε εργασία τους το 2016, "μπορεί να είναι να αρνηθεί κανείς τις φοροαπαλλαγές στο σύνολο ή σε μέρος των πληρωμών τόκων σε εταιρικό επίπεδο".
Η υπερνίκηση της εδραιωμένης αντίστασης σε μία μεταβολή που συμβαίνει μία φορά στα 100 χρόνια δεν θα είναι εύκολη. Η μόνη στιγμή που μπορεί ωστόσο να γίνει μια τέτοια προσπάθεια είναι...
υπό το φάσμα μιας καταστροφής την οποία ο κόσμος δεν έχει συναντήσει ξανά από την περίοδο της ισπανικής γρίπης.
Δεν υπάρχουν σχόλια:
Δημοσίευση σχολίου