Ελευθερία των αγορών, CDS, ασφάλιση και κοινή λογική

ΑΡΘΡΟ ΕΞΑΙΡΕΤΙΚΟ

Tου Ιωαννη Ροκα

(Καθηγητή του Οικονομικού Πανεπιστημίου Αθηνών)

Μέρος της ευθύνης για την παγκόσμια οικονομική κρίση αποδίδεται και στα ονομαζόμενα CDS (Παράγωγα Ανάληψης Πιστωτικού Κινδύνου).

Πρόκειται για συμβάσεις όπου ο ένας συμβαλλόμενος, κάτοχος λ.χ. 10 εκατ. ευρώ τίτλων ομολόγων του ελληνικού Δημοσίου ή τιτλοποιημένων στεγαστικών δανείων, συμφωνεί με τον άλλο (συνήθως τράπεζα) να του μεταβιβάσει με αντάλλαγμα τον κίνδυνο «μη δυνατότητας εν όλω ή εν μέρει αποπληρωμής των τίτλων τον χρόνο που προβλέπεται ότι είναι πληρωτέα» (λ.χ. λόγω πτώχευσης του εκδότη τους), ή τον κίνδυνο «να μην μπορεί να τα πουλήσει πριν από τη λήξη τους στην ονομαστική τους αξία», αλλά σε (πολύ) χαμηλότερη.

Αν συμβεί το αντίθετο και αν ανέβει πέραν της ονομαστικής του αξίας ο τίτλος όσο διαρκεί η σύμβαση, πράγμα λιγότερο πιθανό στις ημέρες μας, τη διαφορά θα την καταβάλει αυτή τη φορά ο κάτοχος CDS. Είναι μεταφορά (στην πρώτη περίπτωση) του κινδύνου που έχει ο επενδυτής, αντί να βλέπει να έχουν καλή απόδοση οι τίτλοι του, να χάνει εν μέρει ή εν όλω και το κεφάλαιο. Μεταφορά δε του κινδύνου σημαίνει ότι την απώλεια που θα προκύψει θα την καλύψει εκείνος στον οποίο μεταφέρθηκε ο κίνδυνος, δηλ. ο πωλητής του CDS.

Μεταφορά κινδύνου έναντι τιμήματος αποτελεί και η ιδιωτική ασφάλιση, αλλά εκεί η μεταφορά γίνεται αποκλειστικά με συμψηφισμό των κινδύνων στην κοινωνία των ασφαλισμένων, ενώ στα CDS σε ένα πρόσωπο που «αντισταθμίζει τον κίνδυνο», ενώ στο σημαντικό στοιχείο της μεταφοράς του κινδύνου από τον ένα στον άλλο δεν διαφέρουν.

Ομως, το CDS μπορεί να συμφωνηθεί και χωρίς ο αποκτών να εκτίθεται σε πιστωτικό κίνδυνο, πράγμα που συμβαίνει αν δεν κατέχει τους τίτλους, των οποίων τους κινδύνους πιστωτικής αθέτησης θέλει να αντισταθμίσει με τα CDS. Πρόκειται για τα λεγόμενα γυμνά CDS. Ετσι, η πραγματοποίηση του κινδύνου της μείωσης απώλειας της πίστωσης όχι μόνο δεν βλάπτει τον κάτοχο CDS, αλλά του επιτρέπει να αποκτήσει κέρδος. Τον κίνδυνο μη ικανοποίησης από τον τίτλο που αγόρασε αντισταθμίζει (καλύπτει) ο πωλητής CDS, όπως θα έκανε και ένας ασφαλιστής που, αν επερχόταν ο κίνδυνος, π.χ. πυρκαγιάς, θα αποκαθιστούσε το έξοδο των επισκευών. Θα ζητούσε όμως να διαπιστώσει τη ζημιά που έπαθε ο κάτοχος του ασφαλιστηρίου, γιατί, αν δεν έπαθε, επειδή δεν είχε συμφέρον στο να μη καεί η οικοδομή, δεν δικαιούται να εισπράξει αποζημίωση ούτε καν να προβεί στην αγορά ασφάλισης. Ο προφανής λόγος είναι να αποκλειστεί να δοθεί κίνητρο στον κάτοχο ασφαλιστηρίου να προκαλέσει τον κίνδυνο.

Πόσο όμως διαφέρει ειδικά στο σημείο αυτό η λειτουργία του γυμνού CDS από το ασφαλιστήριο; Αραγε αν δίνεις σε κάποιον τη δυνατότητα να ποντάρει στην κατάρρευση ενός τίτλου δεν τον προκαλείς να κάνει ό,τι είναι δυνατόν για τη μείωση της αξιοπιστίας του εκδότη και της αγοραστικής αξίας του τίτλου; Είναι αρκετή διασφάλιση το ότι ο κάτοχος CDS διατρέχει και αυτός τον κίνδυνο ανόδου της τιμής των τίτλων ιδιαίτερα σε περίοδο οικονομικής κρίσης;

Στην ασφάλιση η κοινή λογική που απαγορεύει τη λειτουργία της αν ο κίνδυνος προκλήθηκε από πρόθεση και μερικές φορές ακόμα και από αμέλεια, έχει ενσωματωθεί στον νόμο. Η ασφάλιση κατά του κινδύνου θανάτου ενός τρίτου είναι άκυρη αν δεν υπάρχει γραπτή συναίνεση του τρίτου. Η αγορά γυμνού CDS κατά του πιστωτικού θανάτου ενός τρίτου δεν προϋποθέτει γραπτή συναίνεση του θύματος! Στην πράξη, όχι μόνο μπορεί ν’ αποκτά κάποιος γυμνά CDS, αλλά μπορεί να είναι ο ίδιος συγχρόνως ο χρηματοοικονομικός σύμβουλος του εκδότη των τίτλων ή/και να έχει σχεδιάσει ως ειδικός τους τίτλους αυτούς ή να είναι μέλος της διοίκησής του, οπότε έχει ακόμα πιο εύκολη τη δυνατότητα να τον οδηγήσει στην κατάρρευση. Εξάλλου, ο κίνδυνος πιστωτικής αθέτησης προκαλείται εν μέρει και από ατελείς κρίσεις αναλυτών, επειδή ακριβώς το αγαθό είναι η πίστη ιδιαίτερα αν ληφθεί υπόψη ότι στις διεθνοποιημένες αγορές δεσπόζει μια μικρή ομάδα, οι δράσεις της οποίας (συμβουλές, δημοσιεύματα, κρίσεις) έχουν αποφασιστική σημασία.

Αν αναρωτηθεί κανείς γιατί δεν εφαρμόζουμε και στα γυμνά CDS τον πυρήνα της λογικής της ρύθμισης της ιδιωτικής ασφάλισης που αποτρέπει καταστροφές και απάτες, η πιθανή απάντηση είναι ότι η ασφάλιση ζημιών δεν είναι επενδυτικό προϊόν όπως το CDS! Ομως ο χαρακτηρισμός δεν νομιμοποιεί μορφώματα - κίνητρα καταστροφής, για τον ίδιο λόγο που δεν νομιμοποιείται ασφάλιση ζημιών χωρίς κανένα συμφέρον.

Δεν είναι ανάγκη να βαφτίσουμε ασφάλιση το γυμνό CDS για να εφαρμόσουμε την κοινή λογική που απαγορεύει όμοιο ζήτημα στην ασφάλιση. Η ελάχιστη ρύθμιση των συναλλαγών CDS σε σχέση με τη βαριά ρύθμιση των συναλλαγών με ασφαλιστήρια οφείλεται στο ότι δεν έχει αντιδράσει ακόμα ο διεθνής νομοθέτης σε κάτι σχετικά νέο. Αλλωστε, συμβαίνει πολλές φορές αυτό που προ ετών θεωρείτο νόμιμο σήμερα αυτονοήτως να θεωρείται παράνομο.

Μάλιστα, θα έλεγε κανείς ότι οι δυνατότητες της από πρόθεση πρόκλησης πιστωτικής αθέτησης είναι μεγαλύτερες και πιο ζημιογόνες από τον κίνδυνο πρόκλησης από πρόθεση πυρκαγιάς του σπιτιού του γείτονα. Ο διεθνής νομοθέτης θα πρέπει να εισαγάγει αυστηρούς μηχανισμούς ελέγχου των ενεργειών που διευκολύνουν την πρόκληση του πιστωτικού κινδύνου, ιδιαίτερα στο πεδίο της ενημέρωσης, αφού οι υπάρχουσες ρυθμίσεις κατά της χειραγώγησης της αγοράς φαίνεται πως κατ’ αποτέλεσμα δεν αρκούν. Το μάθημα από τις αρχές και τη λειτουργία της ασφάλισης είναι εδώ ένας χρήσιμος οδηγός προς την κοινή λογική.