ΔΙΕΘΝΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΑ (και ΕΛΛΑΔΑ) : 12 απαντήσεις για την αγορά ομολόγων από την ΕΚΤ - ΤΙ ΑΛΛΑΖΕΙ ΓΙΑ ΤΗΝ ΕΥΡΩΖΩΝΗ ΚΑΙ ΤΗΝ ΕΛΛΑΔΑ

ΕΞΑΙΡΕΤΙΚΗ παρουσίαση που θα την κατανοήσει και ο πλέον άσχετος με τα χρηματοοικονομικά. Αξίζει να διαβαστεί

Tου Χάρη Σαββίδη

Κλίμα ευφορίας προκάλεσε στις αγορές η παρουσίαση του νέου προγράμματος αγοράς κρατικών ομολόγων από την ΕΚΤ. Έχουν ήδη προηγηθεί δύο αντίστοιχα την προηγούμενη διετία (αγορές ελληνικών, πορτογαλικών και ιρλανδικών ομολόγων το 2010 και ιταλικών και ισπανικών το 2011) που δεν κατάφεραν να αντιμετωπίσουν την κρίση.

Αυτή τη φορά, όμως, ο πρόεδρος της ΕΚΤ Μ. Ντράγκι πιστεύει ότι θα υπάρξουν ουσιαστικά αποτελέσματα, εξαιτίας των επιμέρους χαρακτηριστικών του προγράμματος.

Το πρόγραμμα θα βρεθεί αντιμέτωπο με δύο crash test τις αμέσως επόμενες ημέρες. 

Ήδη από προχθές, η ισπανική κυβέρνηση εξετάζει τις λεπτομέρειες των αποφάσεων της ΕΚΤ για να αποφασίσει εάν θα ζητήσει συνολική βοήθεια, πέραν των 100 δισ. ευρώ για τις τράπεζες. Είναι πλέον σαφές ότι κάτι τέτοιο συνεπάγεται εμπλοκή του ΔΝΤ και υπογραφή κάποιας μορφής Μνημονίου, οπότε η κυβέρνηση Ραχόι ενδέχεται να προσπαθήσει να το αποφύγει. Έτσι, όμως, αχρηστεύεται το νέο πρόγραμμα.

Ο δεύτερος κίνδυνος βρίσκεται στη Γερμανία, όπου την προσεχή Τετάρτη αναμένεται η απόφαση του Δικαστηρίου της Καρλσρούης για τη συνταγματικότητα του Δημοσιονομικού Συμφώνου και της δημιουργίας του ESM. Εφόσον υπάρξουν προβλήματα στη λειτουργία του ESM, ακυρώνεται και το πρόγραμμα της ΕΚΤ.

 

Ο στόχος
Τι επιχειρεί να πετύχει η ΕΚΤ αγοράζοντας ομόλογα;

Η κεντρική τράπεζα θα αγοράζει κρατικά ομόλογα στη δευτερογενή αγορά, ενώ παράλληλα ο ESM θα αγοράζει ομόλογα πρωτογενώς. Σε κάθε δημοπρασία ομολόγων οι ιδιώτες θα γνωρίζουν ότι εάν δεν καλύψουν αυτοί το ζητούμενο ποσό με σχετικά χαμηλό κόστος, θα παρέμβει να το καλύψει ο ESM. Θα ξέρουν, επίσης, ότι ανά πάσα στιγμή θα μπορούν μέσω της δευτερογενούς αγοράς να «ξεφορτώσουν» στην ΕΚΤ τους τίτλους που αγοράζουν.

 

Πότε ξεκινούν Οι αγορές ομολόγων?

 

Η κυβέρνηση που ενδιαφέρεται να επωφεληθεί του προγράμματος αγορών, θα πρέπει πρώτα να απευθυνθεί στον ESM (ή, όσο αυτός δεν υπάρχει, στον EFSF) και να ζητήσει δανειακή στήριξη. Εφόσον συμφωνηθούν οι όροι και ο ESM δεχθεί να αγοράσει ομόλογα του κράτους σε δημοπρασίες (δηλαδή πρωτογενώς), η διοίκηση της ΕΚΤ θα αποφασίζει εάν πρέπει να αγοράσει ομόλογα στη δευτερογενή αγορά.

 

Οι προϋποθέσεις
Οι όροι για τη χρηματοδότηση πώς θα προκύπτουν;

Το καταστατικό του ESM περιγράφει μια σειρά από χαρακτηριστικά, που καθορίζουν τη δημοσιονομική υγεία μιας οικονομίας: Να πληρούνται οι όροι του Συμφώνου Σταθερότητας, να είναι βιώσιμο το χρέος, να υπάρχει ιστορικό εύκολης πρόσβασης στις διεθνείς αγορές κεφαλαίου, να μην υπάρχουν χρόνια ελλείμματα στο εξωτερικό ισοζύγιο, να μην αντιμετωπίζουν προβλήματα οι τράπεζες κ.ά. Ανάλογα με τον τομέα όπου αποκλίνει η ενδιαφερόμενη οικονομία, θα επιβάλλονται μεταρρυθμίσεις, δηλαδή κάτι σαν ένα Μνημόνιο-light. Σε περιπτώσεις αποκλίσεων σε πολλούς τομείς, θα επιβάλλεται ένα πλήρες πρόγραμμα μακροοικονομικής προσαρμογής, δηλαδή κανονικό Μνημόνιο.

 

Συμπεράσματα
Αγοράζοντας ομόλογα η ΕΚΤ θα στοχεύει να οδηγήσει το κόστος δανεισμού σε κάποιο επίπεδο;

Δεν θα ανακοινώνεται κάποιο επίπεδο-στόχος αλλά πιθανότατα εσωτερικά στην ΕΚΤ θα υπάρχει, χωρίς να ανακοινώνεται. Οι επενδυτές θα πρέπει να το συμπεράνουν από το μέγεθος των παρεμβάσεων της ΕΚΤ, το συνολικό ύψος των οποίων θα ανακοινώνεται κάθε εβδομάδα, όπως συνέβαινε και με τα προηγούμενα προγράμματα αγοράς ομολόγων. Αυτή τη φορά, όμως, σε μηνιαία βάση θα δημοσιοποιούνται και αναλυτικά στοιχεία ανά χώρα και διάρκεια των τίτλων.

 

Υψος αγορών
Θα υπάρχει όριο για το συνολικό ύψος των αγορών;

Στο προηγούμενο πρόγραμμα αγοράς ομολόγων φάνηκε ότι υπήρχε όριο στα 200 δισ. ευρώ. Αυτή τη φορά αποσαφηνίζεται από την αρχή ότι δεν υπάρχει ανώτατο όριο για το ύψος των αγορών. Αυτό, όμως, είναι σχετικό, καθώς θα ακολουθείται και πάλι η πρακτική της «αποστείρωσης» (sterilization), δηλαδή η απορρόφηση από τις τράπεζες καταθέσεων ίσης αξίας, ώστε να μη μεταβάλλεται η προσφορά χρήματος και δημιουργούνται πληθωριστικές πιέσεις. Με τον τρόπο αυτό η ΕΚΤ αποφεύγει να «τυπώσει χρήμα», όπως κάνουν η Fed και οι κεντρικές τράπεζες Αγγλίας και Ιαπωνίας. Η ποσότητα, όμως, της ρευστότητας που μπορεί να απορροφηθεί από τις τράπεζες δεν είναι χωρίς όριο. Εκτιμάται ότι στη διατραπεζική πλεονάζουν περί τα 800 δισ. ευρώ, οπότε υπάρχει περιθώριο για αγορές ακόμα 600 δισ. ευρώ. Ποσό που για τα μεγέθη της Ισπανίας και της Ιταλίας ίσως αποδειχθεί μικρό, οπότε η ΕΚΤ θα πρέπει να αυξήσει τα δάνεια που χορηγεί στις τράπεζες.

 

Ενέχυρο
Αλλάζει κάτι στη δανειοδότηση των τραπεζών;

Η ΕΚΤ ανακοίνωσε ότι εφεξής θα αποδέχεται ως ενέχυρο (collateral) για τον δανεισμό των τραπεζών κάθε ομόλογο, ανεξαρτήτως αξιολόγησης πιστοληπτικής ικανότητας. Με τον τρόπο αυτό στερεί ένα σημαντικό «όπλο» από τους οίκους αξιολόγησης και δίνει σημαντική ανάσα στις ισπανικές τράπεζες, που απειλούνται με ασφυξία, εφόσον η Moody's υποβαθμίσει την Ισπανία εντός του μηνός (όπως ακούγεται). Μοναδική εξαίρεση θα αποτελέσουν οι ελληνικές τράπεζες, για τις οποίες όσο εκκρεμεί η ανακεφαλαιοποίησή τους υπάρχει μόνο η Τράπεζα της Ελλάδος και ο ELA.

 

Εφιαλτική εικόνα από το μέλλον

Μας αφορά; Στο πλαίσιο αυτό η ΕΚΤ θα αγοράσει και ελληνικά ομόλογα;

Η απόφαση της ΕΚΤ αναφέρει ότι οι αγορές ομολόγων αφορούν αρχικά νέα προγράμματα προσαρμογής και όχι τα υφιστάμενα. Προσθέτει, όμως, ότι στο πλαίσιο των προσπαθειών Ελλάδας, Πορτογαλίας και Ιρλανδίας να επιστρέψουν στις αγορές, θα μπορούσε να προχωρήσει σε αγορές ομολόγων τους. Κατά συνέπεια το πρόγραμμα αγοράς ομολόγων από την ΕΚΤ μπορεί να ωφελήσει μόνο μακροπρόθεσμα την Ελλάδα.

 

Αξιολογήσεις
Τους όρους θα τους επιβάλουν οι κυβερνήσεις;

Μεταξύ των κριτηρίων αξιολόγησης των οικονομιών εντάσσονται κοινοτικοί κανόνες (Σύμφωνο Σταθερότητας, απουσία υπερβολικών ελλειμμάτων κ.λπ.), οπότε η Ευρωπαϊκή Επιτροπή θα έχει ρόλο-κλειδί, συντάσσοντας τις σχετικές εκθέσεις. Στον καθορισμό και την παρακολούθηση εφαρμογής των όρων θα συμμετέχει και το ΔΝΤ, χωρίς να έχουν γίνει γνωστές περισσότερες λεπτομέρειες. Καθώς, δε, την τελική απόφαση για την αγορά ομολόγων στη δευτερογενή αγορά θα λαμβάνει η ΕΚΤ, ουσιαστικά οι όροι θα επιβάλλονται και ελέγχονται από τη γνωστή τρόικα. Από τρία θεσμικά όργανα που δεν υπόκεινται άμεσα σε δημοκρατικό έλεγχο, όπως λ.χ. οι εθνικές κυβερνήσεις και τα κοινοβούλια, αλλά είναι αμιγώς τεχνοκρατικά.

 

Μέχρι τρια χρόνια
Με τις αγορές ομολόγων η ΕΚΤ δεν αναλαμβάνει ουσιαστικά ένα μέρος του χρέους των κρατών της Ευρωζώνης;

Θα αγοράζονται μόνο τίτλοι που λήγουν σε σύντομο χρονικό διάστημα - μέχρι 3 χρόνια. Δεν είναι τυχαίο ότι το ίδιο χρονικό όριο έχει επιλεγεί και για τη δανειοδότηση των τραπεζών από την ΕΚΤ. Όπως δεν είναι τυχαίο ότι το όριο αυτό είναι μικρότερο του εκλογικού κύκλου (θεωρητικά τετραετία). Εξασφαλίζει ότι εντός τριετίας οι κυβερνήσεις θα κληθούν να αναχρηματοδοτήσουν τις οφειλές τους και άρα δεν μπορούν απλά να τις μεταθέσουν στο μέλλον, για τις επόμενες κυβερνήσεις. Η ευθύνη παραμένει σε αυτές και δεν περνά στην ΕΚΤ.

 

Απειλές...
Και αν οι κυβερνήσεις παρ' όλα αυτά αθετήσουν τους όρους χρηματοδότησης;

 

Η ΕΚΤ απειλεί ότι θα σταματά άμεσα τις αγορές ομολόγων στην δευτερογενή αγορά. Οι αναλυτές αμφιβάλλουν, όμως, για το πόσο αξιόπιστη είναι η απειλή αυτή, καθώς η πραγματοποίησή της πιθανότατα συνεπάγεται επιτόπου χρεοκοπία του κράτους και (εφόσον μιλάμε για οικονομίες του μεγέθους της Ισπανίας) διάλυση της Ευρωζώνης.

 

Ιση μεταχείριση
Η ΕΚΤ θα έχει κάποια πρόσθετη προστασία στην περίπτωση μη εξόφλησης των ομολόγων;

Η ΕΚΤ αποδέχθηκε ότι για τους τίτλους που θα αποκτήσει θα ισχύει η αρχή του «pari passu», δηλαδή της ίσης μεταχείρισης με τους ιδιώτες κατόχους. Αυτό δεν ίσχυε μέχρι τώρα, όπως αποδείχθηκε στην περίπτωση του «κουρέματος» του ελληνικού χρέους. Αυτό, όμως, λειτούργησε ανασταλτικά για την αποτελεσματικότητα των αγορών ομολόγων Ισπανίας και Ιταλίας: Οι ιδιώτες φοβούνταν ότι όσο περισσότερα ομόλογα αποκτά η ΕΚΤ τόσο μεγαλύτερο τμήμα του χρέους θα εξαιρεθεί από ενδεχόμενη αναδιάρθρωση. Κατά συνέπεια η αρχή αυτή λειτούργησε ως αντικίνητρο για τις αγορές ομολόγων από ιδιώτες και γι' αυτό εγκαταλείφθηκε.

 

«Παράθυρο»
Η Ελλάδα ωφελείται από αυτό;

Ο πρόεδρος Μ. Ντράγκι ξεκαθάρισε ότι η αρχή του «pari passu» θα συνεχίσει να ισχύει για τα ομόλογα που έχει ήδη αγοράσει η ΕΚΤ. Το «παράθυρο» που προκύπτει μπορεί να... ανοίξει διάπλατα υπό την πίεση του ΔΝΤ για νέα αναδιάρθρωση του χρέους. Θα μπορούσε, δηλαδή, στο μέλλον η ΕΚΤ να αποδεχθεί να ισχύσει το «pari passu» και για τα ελληνικά ομόλογα και να αποδεχθεί «κούρεμα» σε αυτά που κατέχει.