Tου Wolfgang Münchau / Financial Times
Ετελείωσε. Το «κορωνο-ομόλογο» της Ιταλίας αποτελεί παρελθόν και το ίδιο και η πρόταση της Ισπανίας για ένα αέναο ομόλογο (perpetual bond) ως δημοσιονομικού σταθεροποιητή.
Οι ηγέτες της ΕΕ μπορεί να μην κατέληξαν σε μια τελική συμφωνία. Έδωσαν όμως την κατεύθυνση: θα υπάρξει μια προσωρινή αύξηση του προϋπολογισμού της ΕΕ, ίσως από το 1,2% στο 2% του ΑΕΠ της ΕΕ. Αυτά τα χρήματα δεν θα καταβληθούν σε μετρητά, αλλά θα έρθουν με τη μορφή εγγυήσεων.
Σύμφωνα με δημοσίευμα του Reuters , η Ευρωπαϊκή Επιτροπή σχεδιάζει να αντλήσει ίσως 320 δισ. ευρώ από τις αγορές σε περίοδο δυο ή τριών ετών. Μέρος του χρήματος αυτού θα δαπανηθεί υπό τη μορφή επιχορηγήσεων. Τα υπόλοιπα υποτίθεται πως θα κινητοποιηθούν για ένα ταμείο το οποίο θα δανείζει για επενδύσεις. Τόσο οι επιχορηγήσεις όσο και τα δάνεια θα κατευθύνονται προς τις περιοχές που επηρεάζονται περισσότερο από την Covid-19.
Αυτό είναι ένα πολύ χονδρικό περίγραμμα. Οι λεπτομέρειες θα αποφασιστούν τις επόμενες εβδομάδες –και αυτές οι λεπτομέρειες θα έχουν μεγαλύτερη σημασία από τα νούμερα.
Ετελείωσε. Το «κορωνο-ομόλογο» της Ιταλίας αποτελεί παρελθόν και το ίδιο και η πρόταση της Ισπανίας για ένα αέναο ομόλογο (perpetual bond) ως δημοσιονομικού σταθεροποιητή.
Οι ηγέτες της ΕΕ μπορεί να μην κατέληξαν σε μια τελική συμφωνία. Έδωσαν όμως την κατεύθυνση: θα υπάρξει μια προσωρινή αύξηση του προϋπολογισμού της ΕΕ, ίσως από το 1,2% στο 2% του ΑΕΠ της ΕΕ. Αυτά τα χρήματα δεν θα καταβληθούν σε μετρητά, αλλά θα έρθουν με τη μορφή εγγυήσεων.
Σύμφωνα με δημοσίευμα του Reuters , η Ευρωπαϊκή Επιτροπή σχεδιάζει να αντλήσει ίσως 320 δισ. ευρώ από τις αγορές σε περίοδο δυο ή τριών ετών. Μέρος του χρήματος αυτού θα δαπανηθεί υπό τη μορφή επιχορηγήσεων. Τα υπόλοιπα υποτίθεται πως θα κινητοποιηθούν για ένα ταμείο το οποίο θα δανείζει για επενδύσεις. Τόσο οι επιχορηγήσεις όσο και τα δάνεια θα κατευθύνονται προς τις περιοχές που επηρεάζονται περισσότερο από την Covid-19.
Αυτό είναι ένα πολύ χονδρικό περίγραμμα. Οι λεπτομέρειες θα αποφασιστούν τις επόμενες εβδομάδες –και αυτές οι λεπτομέρειες θα έχουν μεγαλύτερη σημασία από τα νούμερα.
Μόνο οι αριθμητικά αγράμματοι προσθέτουν τις επιχορηγήσεις, τις πιστώσεις και τη δυνατότητα δανεισμού για να βγάλουν ένα νούμερο. Αυτό που θα καθορίσει την οικονομική επίπτωση για τα κράτη-μέλη που πλήττονται περισσότερο, είναι το αναδιανεμητικό μέρος των επιχορηγήσεων, δηλαδή το κομμάτι που δεν έχουν χρηματοδοτήσει τα ίδια στο δικό τους μερίδιο του προγράμματος.
Δυσκολεύομαι να δω την ανάγκη για ένα ακόμα μεγάλο πρόγραμμα δανείων. Η Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα και τα κράτη-μέλη έχουν κάνει μεγάλα βήματα για να προστατεύσουν τις εταιρείες και τους καταναλωτές από μια πιστωτική κρίση. Αναρωτιέμαι επίσης εάν το παλιό κόλπο της ΕΕ να μετατρέπει ένα μικρό ποσό σε ένα μεγάλο ποσό, μπορεί να επαναληφθεί ξανά και ξανά.
Δυσκολεύομαι να δω την ανάγκη για ένα ακόμα μεγάλο πρόγραμμα δανείων. Η Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα και τα κράτη-μέλη έχουν κάνει μεγάλα βήματα για να προστατεύσουν τις εταιρείες και τους καταναλωτές από μια πιστωτική κρίση. Αναρωτιέμαι επίσης εάν το παλιό κόλπο της ΕΕ να μετατρέπει ένα μικρό ποσό σε ένα μεγάλο ποσό, μπορεί να επαναληφθεί ξανά και ξανά.
Επίσης, πιστεύουμε πράγματι πως ο ιδιωτικός τομέας έχει αρκετούς πόρους και διάθεσης για ρίσκο για να βάλει αυτός τη μερίδα του λέοντος σε ένα ταμείο ύψους 2 τρισ. ευρώ, σε τέτοιες εποχές;
Το επενδυτικό ταμείο του Jean-Claude Juncker, που λανσαρίστηκε τον Νοέμβριο του 2014, χρησιμοποίησε ένα μικρό μέρος του προϋπολογισμού της ΕΕ για να κινητοποιήσει επενδύσεις 315 δισ. ευρώ. Η κρίση στην ευρωζώνη είχε αφήσει τεράστια κενά στις επενδύσεις, ζήτημα που ο πρώην πρόεδρος της Κομισιόν ήθελε να αντιμετωπιστεί.
Το κίνητρό του ήταν ειλικρινές, όμως υπήρχε ένα στοιχείο έντεχνης εξαπάτησης στην πρόταση. Το Ευρωπαϊκό Ελεγκτικό Συνέδριο συμπέρανε πως το ταμείο Γιούνκερ πράγματι έκανε επενδύσεις. Αμφισβήτησε όμως αν οι επενδύσεις αυτές δεν θα είχαν χρηματοδοτηθεί με άλλον τρόπο. Τουλάχιστον τότε, στο αποκορύφωμα της λιτότητας, υπήρχε λόγος για ένα τέτοιο πρόγραμμα. Η σημερινή κρίση χαρακτηρίζεται από ένα ταυτόχρονο σοκ προσφοράς και ζήτησης.
Έξι οικονομολόγοι έχουν προτείνει μια εναλλακτική, υποστηρίζοντας πως ο καλύτερος τρόπος για να στηρίξει η ΕΕ την οικονομία δεν είναι δανείζοντας τις επιχειρήσεις, αλλά δημιουργώντας ένα ευρωπαϊκό επενδυτικό ταμείο πανδημίας, το οποίο θα αναλαμβάνει μερίδια σε μη εισηγμένες μικρές και μεσαίες επιχειρήσεις. Το ταμείο ανταλλάσσει μια αρχική ρευστότητα προς τις επιχειρήσεις, με ένα μερίδιο των μελλοντικών τους κερδών.
Το ελκυστικό σημείο αυτού του σχεδίου είναι πως βελτιώνει τις αντοχές των εταιρικών ισολογισμών. Οι επενδύσεις σε μετοχές θα μας έβγαζαν επίσης από την τεταμένη συζήτηση για το αν θα πρέπει να δίνονται πιστώσεις ή επιχορηγήσεις, ακριβώς επειδή οι μετοχές δεν είναι ούτε το ένα, ούτε το άλλο.
Δυστυχώς, οι μετοχές είναι ξένες τόσο προς την ΕΕ όσο και προς τους θεσμούς της. Αυτοί δουλεύουν με πιστώσεις. Αλλά οι μετοχές είναι ένα πιο κατάλληλο εργαλείο για να αντιμετωπιστεί μια κρίση εταιρικού χρέους στο αρχικό της στάδιο. Αν οι εταιρείες κηρύξουν χρεοστάσιο επί των εγγυήσεων από τις κυβερνήσεις τους ή των δανείων της ΕΕ, ένα κύμα χρεοστασίων εταιρικού χρέους θα μπορούσε να μετατραπεί σε μια μεταδοτική κρίση κρατικού χρέους. Γι’ αυτό δεν με εκπλήσσει που διαβάζω ότι οι αμερικανικές επενδυτικές τράπεζες αρχίζουν να αποσύρονται από την Ευρώπη.
Η αβέβαιη προοπτική για την ευρωζώνη θα πρέπει οπωσδήποτε να συμβάλλει σ’ αυτό. Σύμφωνα με το Fiscal Monitor του ΔΝΤ, τα διαθέσιμα δημοσιονομικά μέτρα τόνωσης είναι χαμηλότερα στην ευρωζώνη απ’ ότι τόσο στις ΗΠΑ και στο Ηνωμένο Βασίλειο, όσο και στην Ιαπωνία. Οι αγορές τίτλων από την Federal Reserve από τότε που ξέσπασε η επιδημία της Covid-19 ήταν περισσότερες από αυτές της ΕΚΤ.
Μεγάλο μέρος του εφησυχασμού εντός της Ευρώπης και γύρω από αυτήν, βασίζεται στην υπόθεση πως...
Το επενδυτικό ταμείο του Jean-Claude Juncker, που λανσαρίστηκε τον Νοέμβριο του 2014, χρησιμοποίησε ένα μικρό μέρος του προϋπολογισμού της ΕΕ για να κινητοποιήσει επενδύσεις 315 δισ. ευρώ. Η κρίση στην ευρωζώνη είχε αφήσει τεράστια κενά στις επενδύσεις, ζήτημα που ο πρώην πρόεδρος της Κομισιόν ήθελε να αντιμετωπιστεί.
Το κίνητρό του ήταν ειλικρινές, όμως υπήρχε ένα στοιχείο έντεχνης εξαπάτησης στην πρόταση. Το Ευρωπαϊκό Ελεγκτικό Συνέδριο συμπέρανε πως το ταμείο Γιούνκερ πράγματι έκανε επενδύσεις. Αμφισβήτησε όμως αν οι επενδύσεις αυτές δεν θα είχαν χρηματοδοτηθεί με άλλον τρόπο. Τουλάχιστον τότε, στο αποκορύφωμα της λιτότητας, υπήρχε λόγος για ένα τέτοιο πρόγραμμα. Η σημερινή κρίση χαρακτηρίζεται από ένα ταυτόχρονο σοκ προσφοράς και ζήτησης.
Έξι οικονομολόγοι έχουν προτείνει μια εναλλακτική, υποστηρίζοντας πως ο καλύτερος τρόπος για να στηρίξει η ΕΕ την οικονομία δεν είναι δανείζοντας τις επιχειρήσεις, αλλά δημιουργώντας ένα ευρωπαϊκό επενδυτικό ταμείο πανδημίας, το οποίο θα αναλαμβάνει μερίδια σε μη εισηγμένες μικρές και μεσαίες επιχειρήσεις. Το ταμείο ανταλλάσσει μια αρχική ρευστότητα προς τις επιχειρήσεις, με ένα μερίδιο των μελλοντικών τους κερδών.
Το ελκυστικό σημείο αυτού του σχεδίου είναι πως βελτιώνει τις αντοχές των εταιρικών ισολογισμών. Οι επενδύσεις σε μετοχές θα μας έβγαζαν επίσης από την τεταμένη συζήτηση για το αν θα πρέπει να δίνονται πιστώσεις ή επιχορηγήσεις, ακριβώς επειδή οι μετοχές δεν είναι ούτε το ένα, ούτε το άλλο.
Δυστυχώς, οι μετοχές είναι ξένες τόσο προς την ΕΕ όσο και προς τους θεσμούς της. Αυτοί δουλεύουν με πιστώσεις. Αλλά οι μετοχές είναι ένα πιο κατάλληλο εργαλείο για να αντιμετωπιστεί μια κρίση εταιρικού χρέους στο αρχικό της στάδιο. Αν οι εταιρείες κηρύξουν χρεοστάσιο επί των εγγυήσεων από τις κυβερνήσεις τους ή των δανείων της ΕΕ, ένα κύμα χρεοστασίων εταιρικού χρέους θα μπορούσε να μετατραπεί σε μια μεταδοτική κρίση κρατικού χρέους. Γι’ αυτό δεν με εκπλήσσει που διαβάζω ότι οι αμερικανικές επενδυτικές τράπεζες αρχίζουν να αποσύρονται από την Ευρώπη.
Η αβέβαιη προοπτική για την ευρωζώνη θα πρέπει οπωσδήποτε να συμβάλλει σ’ αυτό. Σύμφωνα με το Fiscal Monitor του ΔΝΤ, τα διαθέσιμα δημοσιονομικά μέτρα τόνωσης είναι χαμηλότερα στην ευρωζώνη απ’ ότι τόσο στις ΗΠΑ και στο Ηνωμένο Βασίλειο, όσο και στην Ιαπωνία. Οι αγορές τίτλων από την Federal Reserve από τότε που ξέσπασε η επιδημία της Covid-19 ήταν περισσότερες από αυτές της ΕΚΤ.
Μεγάλο μέρος του εφησυχασμού εντός της Ευρώπης και γύρω από αυτήν, βασίζεται στην υπόθεση πως...
η ΕΚΤ στο τέλος θα τα διορθώσει όλα.
Δεν συμμερίζομαι αυτή την άποψη. Η ΕΚΤ θα δώσει απεριόριστη στήριξη σε κράτη-μέλη κατά τη διάρκεια της κρίσης, και ίσως συνεχίσει να στηρίζει την έκδοση εθνικού χρέους μελλοντικά.
Όμως αντιμετωπίζει αυστηρούς νομικούς περιορισμούς. Ο αυστηρότερος όλων είναι το «κεφαλαιακό κλειδί» που της επιτρέπει μόνο να αγοράζει τίτλους σύμφωνα με τα κεφάλαια που διαθέτει ένα κράτος-μέλος στην κεντρική τράπεζα. Η πολύ πιθανή στροφή της Γερμανίας στα δημοσιονομικά πλεονάσματα μετά την κρίση, θα επιβάλει ένα αυστηρό όριο στην ικανότητα της ΕΚΤ να λύσει το πρόβλημα φερεγγυότητας της Ιταλίας μέσω της νομισματοποίησης χρέους.
Άρα, που μένει το ταμείο ανάκαμψης;
Όμως αντιμετωπίζει αυστηρούς νομικούς περιορισμούς. Ο αυστηρότερος όλων είναι το «κεφαλαιακό κλειδί» που της επιτρέπει μόνο να αγοράζει τίτλους σύμφωνα με τα κεφάλαια που διαθέτει ένα κράτος-μέλος στην κεντρική τράπεζα. Η πολύ πιθανή στροφή της Γερμανίας στα δημοσιονομικά πλεονάσματα μετά την κρίση, θα επιβάλει ένα αυστηρό όριο στην ικανότητα της ΕΚΤ να λύσει το πρόβλημα φερεγγυότητας της Ιταλίας μέσω της νομισματοποίησης χρέους.
Άρα, που μένει το ταμείο ανάκαμψης;
Θα έχει αμελητέα μόνο δημοσιονομική επίπτωση.
Αμφιβάλω εάν οι εταιρείες της ΕΕ χρειάζονται πιστώσεις ύψους τρισεκατομμυρίων, και πραγματικά δυσκολεύομαι να δω τι θα κατάφερνε ένα ταμείο με αυτόν τον σχεδιασμό, πέραν του να εξυπηρετήσει ως μια κραυγή για προσοχή.
Δεν υπάρχουν σχόλια:
Δημοσίευση σχολίου